ETF niso samo tekoči, varni in učinkoviti; so sila za demokratizacijo. Počakaj, oprosti, ne ETF-ov! To je bil argument v korist hipotekarnih vrednostnih papirjev (MBS).
Zgodovina se ne ponavlja, naj bi rekel Mark Twain, vendar gre za rimo. Sredstva, s katerimi se trguje na borzi, se razlikujejo od hipotekarnih vrednostnih papirjev v skoraj vsaki podrobnosti, vendar je na več pomembnih načinov najbolj vroča tridelna izpeljanka iz leta 2017 spomnila na tisto, ki je v letu 2007 pomagala pošiljati gospodarstvo.
Kot sta Harold Bradley in Robert Litan zapisala v poročilu fundacije Kauffman o potencialu prihodnjih motenj na trgu, "nas skrbi, da naraščajoča embalaža vrednostnih papirjev izgleda podobno kot finančni inženiring, ki je ustvaril hipotekarni nered." Trg ETF, merjen s sredstvi, se je od objave poročila leta 2010 skoraj potrojil (glej tudi Študija primera: Zlom Lehman Brothers. )
Obljuba o likvidnosti
Pospeševalci v zgodnjih letih novega tisočletja so MBS naslikali kot Ameriške sanje, listinjeno: "Ko vlagate v hipotekarne vrednostne papirje, " je leta 2005 zapisal Piper Jaffray, "pomagate znižati stroške financiranja stanovanja in stanovanja narediti cenovno dostopnejša za številne Američane. " Danes igrišče ETF-jev nosi podoben potencial med ljudmi: "Ogromna rast ETF-jeve družbe je demokratizirala poslovanje naložb, " piše ETF Database, "odpiranje naložbenih strategij in celotnih razredov premoženja, ki so bili v preteklosti dostopna samo največjim in najbolj sofisticiranim vlagateljem."
Ne motijo se. Z uporabo SPDR S&P 500 ETF (SPY) lahko maloprodajni vlagatelj - če želi - v nekaj sekundah vstopi in izstopi iz 235 ameriških dolarjev, tako da plača le 10 dolarjev ali približno toliko provizije za trgovanje. Ne tako dolgo nazaj bi bilo to nepredstavljivo. Vzpostavitev položaja, ki bi zrcalno odstopal glavno referenčno vrednost kapitala, bi zahtevalo nakup tisoč delnic v več sto podjetjih, ki bi vključevale ogromno časa in kapitala.
Dovoljenje rednih vlagateljev, da približajo naložbo na širokem trgu - za indeksiranje - je bil prispevek Jacka Bogleja v sedemdesetih letih prejšnjega stoletja, toda vzajemni skladi zaračunavajo visoke provizije in ne trgujejo na borzah. Brez preverjanja cene S&P 500 ob 10: 36.03 in zaključka trgovine ob 10: 36.05. Po zaključku boste izvedeli, za kaj so se prodajale vaše delnice. ETF zagotavljajo tudi davčne ugodnosti nad bratranci vzajemnih skladov. (Glej tudi John Bogle o ustanovitvi prvega svetovnega indeksnega sklada. )
Majhno čudo, da so ETF-ji tako priljubljeni. BlackRock ocenjuje, da so se sredstva v ameriških borznih izdelkih, ki vključujejo ETF in borzne menjave ali ETN (ki so nezavarovani dolžniški instrumenti), od leta 2012 več kot podvojila, na več kot 2, 7 bilijona dolarjev.
Morda bi morali biti na to lahkotno, pregledno in likvidno sumljivi. Kot sta Bradley in Litan zapisala leta 2010, je "ena nesrečna težnja na Wall Streetu, ki se zdi, da se vedno znova dogaja, ta, da" inovatorji "ustvarjajo izdelke, ki obljubljajo neomejeno likvidnost - enostavno trgovanje - za lastno drago, težko trgovati z vrednostnimi papirji." Stroji, potrebni za izdelavo ETF-ja, so drobni, zapleteni in dragi. Da deluje v dobrih časih, je impresivno; da se lahko poruši v slabih časih, je komaj presenetljivo.
Flash Crash avgusta 2015
Kitajska centralna banka je 11. avgusta 2015 prilagodila režim deviznega tečaja, da je trgu omogočila več besede pri določanju vrednosti juana. Valuta je v dveh dneh padla za skoraj 2, 8% v primerjavi z dolarjem (zanikajoč se Trumpove trditve, da je bila podcenjena) in sprožila verižno reakcijo, ki je 24. avgusta prizadela delniške trge po vsem svetu. S&P 500 se je za 3, 9% zmanjšal za 3, 9%, ko je padel za 5, 3%. (Glej tudi kitajska devalvacija Yuana. )
Te izgube na trgu so poslale velik del najbolj prodanih ETF-jev na svetu v zadnji del. IShares Core S&P 500 ETF (IVV) se je zaprl za 4, 2%, kar je nekoliko manj od indeksa, ki naj bi ga sledil. A namesto, da bi znotraj dneva dosegli najnižjo vrednost okoli 5% pod predhodnim zaprtjem, je padel 25, 9%. IVV je bil zasnovan za sledenje najbolj likvidnih delnic na svetu - ameriških modrih sekancev, toda tržni stroji so se pokvarili. Možnost napak je še toliko večja, če so osnovna sredstva sama po sebi nelikvidna: na primer redke trgovalne korporativne obveznice in delnice z majhnimi kapitali. (Glej tudi Razumevanje likvidnostnega tveganja .)
Po Barronovem Chrisu Dietrichu je bil incident 24. avgusta v veliki meri posledica prekinjevalcev, ki so ustavili trgovanje s posameznimi zalogami, s čimer so se razširile razlike v ponudbi. Prav tako je bilo zaustavljeno trgovanje s stotimi ETF-ji; Ker niso mogli trgovati z delnicami ali ETF-ji v času nekaj minut, so pooblaščeni udeleženci preprečili izvajanje arbitraže, ki ohranja ETF in indeksne cene v skladu. Ker so v skladu s to razlago za okvaro večinoma krivi regulativni ukrepi, obstaja možnost, da bi težave lahko uredile regulativne spremembe. Toda ta popravek bi neizogibno povzročil težave drugje; sami odklopniki so bili zasnovani tako, da so preprečili še 6. maja 2010. Po tem padcu bliskavice je bilo 65% preklicanih poslov z borznimi izdelki.
Sistemska tveganja
Če bi bila tveganja omejena na same ETF, težava morda ne bi bila tako resna. Uporaba naročil z omejitvami in ne tržnih naročil zmanjšuje tveganja, povezana s kratkotrajnimi nenadnimi izpadi, in v vsakem primeru imajo vlagatelji vso pravico do trgovanja s tveganimi instrumenti. A kot je tudi Dietrich poudaril, ko je navajal Credit Suisse, so ETF-ji predstavljali 42% vrednosti trgovanja na ameriških borzah 24. avgusta 2015.
Naraščajoča moč ETF-jev bi lahko bila znak zmage pasivne strani pasivno-aktivne razprave o investiranju: ker sestavljavci delnic ponavadi premalo kazujejo indekse, logika velja, zakaj ne bi samo investirali v referenčno vrednost? Ta vidik ima svoje kritike. Nobelov nagrajenec ekonomist Robert Schiller je podvomil v krožno logiko pasivnega vlaganja: "Tako ljudje pravijo:" Ne bom poskušal premagati trga. Trg vse ve. " Toda kako je na svetu trg vsestranski, če ga nihče ne poskuša - no, ne toliko ljudi - poskuša premagati?"
Resničnost pa je, da ETF - tudi tisti, ki sledijo indeksom širokega trga - ne uporabljajo pasivno. V vrednosti predstavljajo 42% trgovanja - ki ne drži vrednostnih papirjev, SPY pa je največja vrednost, s katero se trguje na svetu. (Glej tudi, Aktivno in pasivno vlaganje. )
"Pasivno aktivna razprava" sploh ne obstaja, če se pogovarjate s strokovnjakom, "je marca za Barron povedal Tony Rochte - predsednik Fidelity Investments 'SelectCo, ki je prej delal na State Streetu in iShares. "Finančni svetovalci sebe vidijo kot arhitekte, ki uporabljajo gradnike, indeksirajo izdelke poleg sredstev, ki se aktivno upravljajo."
Še pomembneje je, da ETF še zdaleč niso pasivni, v smislu, da vse bolj vplivajo na vrednostne papirje, ki naj bi jih preprosto izsledili. Kot pravita Bradley in Litan, ETF-ji postajajo "pregovorni rep, ki maha s trgom". Barronov Randall Forsyth trdi, da je bilo to tako z Guggenheim Solar ETF (TAN) in senčnim hongkonškim proizvajalcem sončnih panelov, Hanergy Thin Film Group. Ko se je delnica zvišala, se je tržna kapica povečala, kar ji je prineslo večje ponderiranje portfelja TAN-a, zaradi česar je moral Guggenheim odkupiti več delnic, še bolj povišati ceno in tako naprej - dokler se delnica ni strmo spustila in s tem znižale delnice ETF.
Bolj zaskrbljujoča kot sposobnost ETF, da z nakupom črpa osnovne vrednostne papirje, je njegova sposobnost odstranjevanja: "Prodaja ETF lahko hitro mutira v uničenje vrednosti osnovnih zalog, " sta zapisala Bradley in Litan. Med "množičnim izstopom s trga" so dodali,
"temeljni vrednostni papirji v širokih indeksih, še posebej v majhni kapitalizaciji ali panožnih specifičnih indeksih, se lahko utapljajo v cunamiju izpeljane arbitražne prodaje, zelo verjetno na moten način, z žigom stran od ETF-ov hedge skladov, portfeljskih zavarovanj prodajalcev (npr. institucij) in maloprodajnih vlagateljev. Preprosto povedano, tržne strategije, ki ETF prodajajo kot brez trenja in neomejena naložbena sredstva, ne upoštevajo težav, s katerimi se trguje z vrednostnimi papirji znotraj teh paketov. "
Trg je morda že občutil ta pojav 24. avgusta 2015. Medtem ko so IVV in drugi ETF-ji s tekočimi lastnostmi modrega čipa padli veliko nižje od širšega trga, so mnogi tovrstni modri čipi tudi sami padli. V prvih desetih deležih IVV so dosegli najnižje znižanje znotraj dneva pod 5-odstotnim padcem S&P 500: Apple Inc. (AAPL) je padel za 13%; Microsoft Corp. (MSFT), 8%; Amazon.com Inc. (AMZN), 9%; Facebook Inc. (FB), 16%; Exxon Mobil Corp. (XOM), 8%; Johnson & Johnson (JNJ), 14%; Berkshire Hathaway Inc. (BRK-A), 6%; JPMorgan Chase & Co. (JPM), 21%; Alphabet Inc. (GOOG), 8%; General Electric Co. (GE), 21%. V kolikšni meri so se te delnice trgovale prek izvedenih finančnih instrumentov, ki padajo, lahko pomaga razložiti njihov upad.
Predvideva se, da bo vloga ETF kot posrednikov med vlagatelji in naložbami naraščala: na podlagi rezultatov ankete je PwC leta 2015 predvidel, da se bodo sredstva, vložena v ETF, do leta 2020 vsaj podvojila. Zgodbe, kot sta IVV in TAN, bodo verjetno postale pogostejše in imele učinke ki presegajo posamezne zaloge in ETF.
Gospodarstvo velikih treh
Na pomemben način so ETF-ji res pasivni. Veliki trije ponudniki - BlackRock Inc. (BLK), Vanguard Group Inc. in State Street Corp. (STT), ki skupaj obvladujejo 71% trga ETF - so kupili znatne deleže v korporativni Ameriki, da bi zadovoljili povpraševanje po njihovi izdelki. Kako znatne so v nedavnem delovnem dokumentu Jana Fichtnerja, Eelke Heemskerk in Javierja Garcia-Bernarda z univerze v Amsterdamu. (Glejte tudi, kako BlackRock zasluži denar. )
Ugotavljajo, da so Veliki trije največji delničar v 40% podjetij, ki kotirajo na ameriškem trgu. Izračunani s tržno kapitalizacijo, Veliki trije so največji delničar v podjetjih, ki predstavljajo 77, 9% ameriškega javnega trga. BlackRock ima 5% delež ali več v 2.632 podjetjih po vsem svetu, večina v ZDA. Vrednost Vanguarda je 1.855.
Spodnja slika prikazuje "potencialno moč delničarjev podjetij", ki temelji na izračunih avtorjev: "Veliki trije imajo položaj neprekosljive potencialne moči nad korporacijsko Ameriko."
Ekonomist je to tiho kopičenje ogromne korporativne krame označil za nekaj podjetij "prikritega socializma." Mogoče je, čeprav se občutek spominja na trenutno čudne obtožbe, da je bilo vlaganje v indeks Jacka Bogla "neameriško", pravzaprav pa je rezultat te koncentracije vse prej kot osrednje načrtovanje.
Iz več razlogov upravljavci skladov običajno uporabljajo svoje delnice za glasovanje skupaj z vodstvom - v več kot 90% primerov izračunajo avtorji. Izvršilni delavci so torej prepričani, da bo velik del delnic - srednji delež v treh62 v 1662 javnih podjetjih v ZDA znašal 17, 6% - najverjetneje glasoval po svoje, tudi o velikodušnih odškodninskih paketih. Prav tako to ni edini učinek povečanja koncentracije lastništva. Po besedah Joséja Azarja, Martina Schmalza in Isabel Tecu so cene letalskih vozovnic spodbudile za 3 do 7%. (Glej tudi, razmerje med plačili generalnega direktorja in delavcev samo 276 do enega v zadnjem letu. )
Odbor
Končna ironija pa je, da nekateri indeksi, ki organizirajo te ogromne tokove pasivno upravljanega kapitala, sami po sebi niso pasivni. Na primer, S&P 500 na koncu dneva ni indeks, ki temelji na pravilih; njegove sestavne dele aktivno izbira odbor S&P Dow Jones Indices Index, ki ima, kot je zapisal poslovodni direktor odbora in predsednik David Blitzer leta 2014, "določeno diskrecijsko pravico pri izbiri zalog ali odzivanju na tržne dogodke."
Nekateri vlagatelji trdijo, da je na vrhu pasivne ekonomije majhna skupina neznanih odločevalcev. Ustanovitelj LP DoubleLine Capital Jeffrey Gundlach je 8. maja povedal CNBC:
"Če najamete aktivnega managerja, bi morali skrbno skrbeti. Morali bi preučiti njihov postopek izbire, preučiti bi morali njihovo raziskavo, kako sprejemajo odločitve. Ljudje slepo predajo svoje denar investicijskemu odboru, o katerem ne vedo ničesar. Dejansko gre skoraj za kršitev fiduciarne dolžnosti skladov institucionalnih sredstev, ki naj bi bila pasivna, ne da bi razumeli, kaj je točno vsak dan. "
Generacija izpeljanih investitorjev
Širjenje aplikacij obeta demokratizacijo naložb, tako da je enostavno in poceni. Robinhood, Betterment, Stash in želod je le nekaj. Prijatelji, ki ne porabijo svojega delovnega časa za raziskovanje finančne arkane, me včasih vprašajo, ali bi priporočil njihovo uporabo, in jim rečem, da bi bil pozoren, da bi ves svoj naložbeni kapital namenil ETF. Občasno imajo kakšno predstavo o tem, kaj ta akronim pomeni. Običajno jih nimajo. Nenehno protestirajo, da aplikacija XYZ vlaga v mešanico delnic in obveznic - kar to počne prek izvedenih finančnih instrumentov, ki jih uporabnik skoraj nikoli ne razume.
Tudi tisti, ki najamejo finančnega svetovalca, lahko odkrijejo, da imajo v lasti samo ETF - ali celo samo enega. Prodaja takšne strategije, kot je "diverzifikacija", ne pomeni nadzora.
Pred finančno krizo je razširjena miselnost povezala "hipotekarne vrednostne papirje" s "hipotekami" - varnimi, zanesljivimi, celo domoljubnimi naložbami v trajna sredstva - in drsila po zalogah "zavarovanih vrednostnih papirjev". Danes mislimo, da so MBS-ji kot izvedeni finančni instrumenti - niso nujno maligni, ni pa nujno, da bi bili tudi ti. Morali bi prekiniti navado, da poslušamo "borzno financirane sklade" in razmišljamo o "delnicah in obveznicah", preden nas kriza zlomi.
